Transaction Advisory

Valorisation d’entreprises avec différents types d’actions

Peter Vermeiren Peter Vermeiren

Depuis l’introduction du nouveau Code des sociétés et des associations (CSA), il est possible pour les sociétés d’émettre différents types d’actions ou autres titres, comme des actions à droit de vote multiple ou des actions à droits patrimoniaux divers. Cette possibilité cadre avec l’intention du législateur d’introduire une plus grande flexibilité quant aux possibilités de rémunération différenciée des actionnaires et au maintien du contrôle de la société, par exemple dans le cadre d’une problématique de succession familiale. Il est devenu plus simple pour la société d’attirer des capitaux externes et de les rémunérer adéquatement. La position des acteurs clés de la société peut également être renforcée par la modulation du droit de vote attaché aux titres.

En combinaison avec les possibilités existantes, la société pourra désormais recourir à de nombreuses catégories différentes de capitaux propres, chacune ouvrant des droits propres à une partie de la valeur d’entreprise. Les droits de propriété, par exemple, peuvent encore être ‘scindés’ en nue-propriété et usufruit.

Par conséquent, l’expert qui procède à une valorisation doit, lors de la répartition de la valeur actionnariale, tenir compte des différents droits (privilèges) propres à chaque catégorie de capitaux propres. En bref, ces droits (privilèges) peuvent être qualifiés de droits économiques ou droits de contrôle. Certains privilèges peuvent n’être que temporaires (comme le droit de vote plural, lié à certaines conditions), ce qui accentue l’importance de la date de référence de la valorisation.

Quel est l’impact de la valorisation?

La plupart des méthodes de valorisation consistent à calculer la valeur de l’entreprise (en anglais ‘enterprise value’). La valeur (de l’ensemble) des actions est en l’occurrence déterminée en déduisant les dettes financières nettes de la valeur de l’entreprise.

Dans la littérature spécialisée, on peut lire que cette méthode de calcul n’est toutefois pas indiquée dans certains cas, par exemple dans les entreprises en difficulté, les entreprises financées à l’aide d’une proportion déraisonnablement élevée de capitaux d’emprunt et les entreprises avec une structure de capital plus complexe. La création de différents types d’actions n’a aucun impact sur la valorisation de l’entreprise dans son ensemble. La répartition de la valeur entre actions à droits de vote ou droits patrimoniaux différents nécessite certes une approche particulière.

La nouvelle version des International Valuations Standards (IVS) mentionne qu’il convient d’utiliser une méthode appropriée en vue de déterminer la valeur de chaque catégorie de capitaux propres. Différentes méthodes entrent en considération à cet effet, comme:

  • la ‘Current Value Method’ (CVM) 
  • ‘l’Option Pricing Method’ (OPM), et
  • la ‘Probability-weighted Expected Return Method’ (PWERM).

Nous nous attendons dès lors à ce que les méthodes prescrites par les IVS soient appliquées, le cas échéant, en vue de répartir la valeur actionnariale entre les différents types d’actions dans les valorisations.